过去的一些持仓股的投资逻辑小结

转载自知识星球2025年05月27日 09:00

过去的文章关于投资理念相关的一直在表达的是：

1.从风格上来说，看好的是红利、泛消费、汽车零部件等，由于医药极低的估值，消费中最看好医药。但是不根据风格板块投资。

2.全部依靠市场方式的价值回归是不靠谱的，原因是估值修复存在时间上的巨大的不确定性，以企业存续期间全部分红的折现积分作为价值依据是更适宜和根本的，它的投资回报并不依赖于市场。这是投资的第一性原理。

3.成长股最理想的投资结果是未来三年市值增长且估值不坍塌，这要求成长投资满足低估值，即不低于25%的实际利润年化增长和15%的实际股票年化回报。成长股投资难度很大，很多成长只是阶段性的高景气，是伪成长。成长主要集中在中小市值企业。我成长股备选池企业很多，但是基本都没有配置。成长的主要来源有很多，既可以是产能放量、分销渠道的改革、新产品新领域的开发。

4.目前市场潜在年化回报率大概是7%(1/沪深300PE)，我们希望跑赢沪深300 3个点，即10%的复合年化。

5.未来投资需要系统性地降低预期回报率，成长在变得稀缺，价值是时代的主题。在对未来经济作中性预判的前提下，发现错误定价的优质资产，是超额回报的可靠来源。

6.目前选股基本上都是低估值的成熟企业，缺点是回报率有限以及价值回归时间上的不确定性。目前由于价值股估值的不断抬升和久期较短，在不断减仓与调仓，现金仓位在提升，且成长股的配置在变多。

以下是部分个股逻辑介绍，包含现在已经持有的和过去持有过的，本文主要是研究成果的总结性小结，方便各位参考。

银行板块

招商银行：作为中国零售银行业的标杆企业，招商银行依托覆盖广泛的零售业务生态网络，构建了行业领先的低成本负债获取能力。其私人银行客户资产管理规模稳居全国性股份制商业银行首位，理财管理规模位列银行业第二梯队头部。对于银行业而言，穿越经济周期的核心能力源于低成本资金的持续获取。当前估值水平与内部回报率的匹配度处于合理偏低区间。

家电板块

格力电器、美的集团：空调行业虽属存量市场，但需求刚性决定了其受地产周期下行的冲击有限。行业竞争格局已进入稳态阶段，未来 5-10 年头部企业的市场地位预计不会发生根本性动摇。格力电器凭借 “品牌 - 品质” 双轮驱动的市场心智占领，叠加压缩机自主研发生产的全产业链布局，构建了兼具品牌溢价与成本控制的双重优势；美的集团则以 “行业革新者” 角色持续推动行业发展迭代，通过全品类协同与全球化运营巩固龙头地位。目前二者估值均较为偏低。

海尔智家：作为冰箱、洗衣机领域的绝对领导者，公司当前估值处于历史低位区间。其竞争优势体现在技术研发、成本控制与国际化布局的三维协同 —— 国内市场依托规模效应维持份额领先，海外业务则通过本土化运营实现高速增长。短期估值折价主要受行业情绪拖累，若高端品牌建设与全球化战略的长期有效性得以验证，估值修复行情值得期待，具备中长期配置价值。

海信视像：黑电市场长期处于存量博弈状态，价格竞争与技术迭代的双重压力持续挤压行业利润率。作为龙头企业，海信视像通过规模化生产的成本优势、精细化供应链管理能力及全渠道覆盖体系，在激烈竞争中保持了稳定的盈利水平。经过多年全球化布局，其品牌认知度在国际市场逐步提升，初步构建起跨国运营的竞争壁垒。目前估值合理偏低。

三花智控：全球制冷控制元器件领域的隐形冠军，同时在汽车空调及热管理系统部件市场占据领先地位。公司核心产品的生产工艺高度复杂，需软硬件深度融合，而广泛的专利布局形成了极高的行业进入壁垒。通过规模效应与技术迭代的双重驱动，其产品性能与成本控制优势持续扩大，奠定了可持续的盈利能力与增长韧性。当前股价处于合理区间。

食品饮料板块

伊利股份：作为中国乳制品行业的绝对龙头，伊利通过 “品牌信任度 - 全产业链整合” 的双重构建，确立了不可替代的市场地位。“伊利”的垂直一体化的产业链布局进一步强化了成本控制能力。短期消费需求增速放缓为长期投资者创造了优质的布局窗口，其当前价值被显著低估。

五粮液：浓香型白酒的典型代表，其产品品质经数十年市场检验形成了稳定的消费群体。白酒消费的社交属性赋予品牌价值极强的护城河，尽管品牌溢价略逊于茅台，五粮液仍稳居高端白酒第二阵营核心位置。当前估值折价主要源于市场对白酒行业景气度的过度悲观预期，而行业长达三年的调整期已充分释放风险，估值修复动力充足。

圣农发展：白羽鸡养殖行业的领军企业，其核心竞争力体现在种源自主与规模养殖的双重突破 —— 通过自主育种打破进口垄断，实现 100% 种鸡自给并对外输出父母代种鸡；同时依托养殖规模优势，成本控制能力领先行业平均水平。随着城市化进程与消费习惯变迁，白羽鸡对黄羽鸡的替代趋势加速，叠加餐饮连锁化带来的需求增长，公司长期成长性明确。当前估值折价反映市场对养殖行业短期周期的过度反应，具备逆向投资价值。

医药板块

人福医药：麻醉药品与一类精神药品领域的核心供应商，行业特性决定了其竞争格局稳定 —— 生产资质限制形成天然壁垒，且相关产品不纳入集采范围，政策护城河显著。当前估值折价主要源于市场对股东结构变动的过度解读，而医疗需求与手术量的刚性增长支撑其长期盈利确定性。

天坛生物：血制品行业具有典型的资源垄断属性，原材料获取的先发优势构成极高进入壁垒。背靠国药集团的天坛生物，在血浆站资源布局与生产规模上占据显著优势，竞争优势的可持续性极强。短期估值压制源于市场对行业景气度的误判，长期来看，资源稀缺性将驱动估值回归。

丽珠集团：公司核心品种凭借专利保护与技术领先性，短期内面临的竞争风险较低。微球复杂制剂与生物药管线的丰富储备，可有效嫁接至成熟的销售渠道网络，形成差异化竞争力。同时分红较高，股息率不错。其技术壁垒与渠道优势尚未被充分定价。

鱼跃医疗：家用医疗器械行业兼具消费品属性与老龄化受益逻辑，政策冲击较小且需求增长明确。公司产品矩阵丰富、品牌知名度较高，在市场扩容中有望持续保持领先地位。海外渠道的积极布局进一步打开成长空间，为未来业绩增长提供新动能。市场对成长股的风格偏好变化导致估值折价，但行业属性与公司竞争力决定了其长期价值被低估。

凯莱英：作为创新药 CXO 领域的领先小分子 CDMO 服务商，公司与下游跨国药企构建了深度绑定的长期合作关系，成本优势与技术经验积累形成双重护城河。全球医药研发生产向大陆转移的趋势持续深化，叠加行业创新高增速，为公司创造了明确成长空间。当前估值存在明显折价，主要源于市场对 CXO 行业短期景气度的悲观预期。从长期看，公司通过深度嵌入客户研发管线的服务模式与核心技术平台，构建了高客户黏性与强转换壁垒，且持续研发投入拓展新兴领域能力，有望穿越周期实现稳健增长。

药明康德：全球 CXO 行业龙头企业，客户服务的高黏性与全产业链布局形成显著转换壁垒，技术平台与产能规模优势构筑了深厚护城河。公司对前沿领域技术的快速迭代能力，使其在行业竞争中持续扩大优势。尽管面临地缘政治风险，但其全产业链布局、技术前瞻性与全球化合规能力，赋予了长期增长的韧性。市场对地缘不确定性与行业景气度的过度担忧导致估值折价，而公司的行业地位与技术实力尚未被合理定价。

化工板块

万华化学：全球聚氨酯行业的绝对领导者，MDI 产能与市场份额均居全球首位，TDI 产能位列全球前三。复杂的生产工艺与持续的技术迭代，形成了极深的成本护城河，垂直一体化布局与规模效应进一步强化了这一优势。作为国内唯一掌握 MDI 核心技术的企业，其市场份额随全球经济增长持续提升。化工行业周期性低谷导致估值处于历史低位，而聚氨酯产品的广泛下游应用与公司竞争优势，预示着长期价值重估机会。当前行业景气度低迷带来的估值折价具备显著安全边际。

桐昆股份：全球涤纶长丝行业的龙头企业，通过向上游 PTA 环节延伸，实现了 “炼化 - 纺丝” 一体化的成本优势。行业竞争格局经多年洗牌后显著优化，CR2 与 CR3 分别超过 50% 和 70%，寡头竞争格局形成。全球纺织服装需求的稳步增长与化纤对棉花的替代趋势，支撑涤纶长丝需求持续提升，当前行业景气度低迷带来的估值折价具备显著安全边际。

中国巨石：全球玻璃纤维行业的领军者，规模经济、成本管控与技术壁垒构成三重竞争优势 —— 作为全球最大玻纤企业，固定成本分摊能力领先；原材料采购与生产效率的优化使成本显著低于同行；高性能产品（如电子纱、风电玻纤）的结构升级提升盈利水平。行业下行周期中，公司凭借成本优势维持盈利，而中小企业的退出将进一步扩大其市场份额，长期成长性与估值修复潜力并存。

华鲁恒升：作为中国煤化工领域标杆企业，以 “一头多线” 柔性联产模式构建行业领先成本壁垒，主导产品成本低于行业均值 15% 以上，DMF、碳酸二甲酯等产能全球第一（DMF 市占率超 30%、碳酸二甲酯国内锂电电解液市占率超 50%），并形成尿素、醋酸等多元化产品矩阵及德州 / 荆州双基地协同格局（荆州基地 2024 年营收同比增 501%）。市场估值反映市场对行业景气度的过度悲观预期，而公司在建尼龙 66、BDO/NMP 等项目将于 2025-2026 年投产，叠加新能源材料业务占比提升及海外市场拓展，安全边际显著，具备中长期估值修复潜力。

电池板块

宁德时代：全球动力电池行业的TOP1，2024 年以 37.9% 的全球装车量市占率连续八年位居第一。专利技术驱动的产品性能领先与规模化生产带来的成本优势，使其在新能源汽车与储能领域的双轮增长中占据核心地位。储能行业尚处商业化初期，未来成长空间广阔，当前估值仍处于合理偏低区间。

亿纬锂能：具备全场景覆盖能力的锂电池平台型企业，消费电池、动力电池、储能电池的技术矩阵与解决方案完整性构成核心竞争力。凭借安全性与成本控制的双重优势，公司持续获得头部车企认可，而储能市场的爆发式增长将打开第二增长曲线。估值模型显示，当前股价与内在价值存在显著偏离，投资价值被低估。

机械板块

三一重工：工程机械行业的国产替代标杆，其市场份额提升源于四重优势叠加 —— 成本优势（无论外资还是内资对比均显著）、规模效应强化的边际成本递减、长期研发积累的产品性能领先（如挖掘机可靠性优于国内竞品）、品牌心智占领带来的客户粘性。在国内市场登顶后，公司加速海外扩张，海外营收占比已超 50% 且持续增长。国内存量更新与机器替代、海外新兴市场城市化需求，共同构成长期增长逻辑，短期估值折价反映市场对行业周期的过度反应，具备中长期布局价值。

浙江鼎力：智能高空作业平台领域的隐形冠军，通过电动化产品的差异化竞争策略与欧美租赁客户的深度绑定，构建了 “技术 - 服务 - 成本” 三位一体的竞争优势。快速响应的服务网络提升客户忠诚度，局部规模经济巩固成本壁垒，海外市场的渗透率提升为成长提供新动能，当前估值处于合理偏低区间。

建筑板块

中国建筑：行业竞争格局优化（民企与地方国企退出、央企市占率提升）的背景下，资金成本优势与规模效应形成双重护城河。尽管建筑行业高杠杆模式带来坏账担忧，但以保守假设测算的内在价值显示，公司估值处于历史极低水平，安全边际充足。市场对短期业绩的过度关注导致估值折价，而长期行业整合红利尚未被充分定价。

安防板块

海康威视：全球安防设备行业的绝对领导者，其竞争优势体现在 “硬件 - 软件 - 生态” 的全链条布局 —— 安防摄像头领域的规模经济与产业链话语权，叠加 AI 与行业解决方案的先发投入，构建了第二增长曲线。EBG 业务在企业数字化转型中的持续突破，有效平滑经济周期波动影响，当前估值折价反映市场对国内经济的过度悲观预期，长期价值被显著低估。

资源板块

紫金矿业：管理层通过逆周期收购（在行业低谷期获取低成本优质铜矿、金矿）奠定资源基础，而生产组织能力的持续提升实现降本增效。外延并购与探矿增储的双重驱动，使公司能够以产量增长对冲商品价格波动，估值合理偏低。当前估值折价源于市场对铜金价格走势的分歧，而资源禀赋与成本控制能力决定了其穿越周期的能力。

汽车板块

潍柴动力：商用车发动机领域的国产替代先锋，依托山东重工集团的资源协同与内燃机研发实力，实现了全系列产品的自主可控。在天然气重卡发动机市场，技术壁垒与规模效应形成双重护城河，IDC 备用电源需求的爆发为大缸径产品开辟新增长极。市场对商用车行业的过度悲观预期导致估值折价，而国产替代与新兴需求的双重逻辑支撑长期价值。估值合理偏低。

福耀玻璃：全球汽车玻璃行业的绝对龙头，通过垂直一体化整合与生产工艺优化，实现了对旭硝子、圣戈班等国际巨头的成本超越。陡峭的学习曲线与稳固的市场份额，保障了竞争优势的可持续性，而新能源汽车渗透率提升与单车玻璃用量增长，为公司创造了明确的成长空间，当前估值处于合理水平。

电子板块

鹏鼎控股：全球电路板行业的隐形冠军，在 FPC（柔性电路板）领域通过 “协同研发 - 客户绑定 - 成本控制” 的铁三角模式，持续侵蚀日系厂商份额。AI 终端的普及推动产品复杂度提升与 ASP（单机价值量）增长，当前估值折价源于市场对关税壁垒的过度担忧，而技术壁垒与客户粘性决定了其抗风险能力。估值合理。

立讯精密：精密制造领域的平台型企业，与北美消费电子巨头的深度协同形成 “同步研发 - 快速交付 - 能力迁移” 的核心竞争力。从消费电子到通讯、汽车领域的多元化布局，降低了单一市场风险，全球化生产基地的布局则有效应对产业链外移担忧。市场对供应链风险的过度定价导致估值折价，而精密制造能力的跨领域复制潜力尚未被充分认知。估值合理。

运营商板块

中国移动：中国通信行业的超级流量入口，庞大的用户基数与品牌认知度构成不可复制的竞争壁垒。规模效应在 5G 建设与数字化转型中体现为边际成本递减，新用户获取成本与运营成本均处于行业最低水平。市场对短期业绩波动的过度关注导致估值折价，而通信服务的刚需属性与 5G 应用的长期红利，支撑其估值中枢上移。